Geschäftsmodell

Grundlagen zum Geschäftsmodell

Clean Harbors ist ein führendes Unternehmen im Bereich der Entsorgung von gefährlichen und umweltschädlichen Abfällen. Sie nehmen sich all jener Stoffe an, die aufgrund ihrer Toxizität oder anderer Eigenschaften streng reguliert sind. Dazu zählen zum Beispiel kontaminierte Öle, Chemikalien oder anderer Sondermüll, der nicht einfach in den Hausmüll wandern darf.

Ihr Geschäftsmodell umfasst den gesamten Prozess von der Säuberung über die Sammlung bis hin zum Transport und zur Aufbereitung der Abfälle. Dabei werden bestimmte Materialien wiederverwendet, indem sie recycelt und anschließend verkauft werden. So entsteht eine Art Kreislaufwirtschaft, bei der Wertstoffe bestmöglich im Umlauf gehalten werden. Nicht nutzbare Reststoffe landen dagegen am Ende doch auf Deponien.

Ein Schwerpunkt liegt auf der Behandlung hochgefährlicher Stoffe, die besondere Sicherheitsmaßnahmen und Genehmigungen erfordern. Clean Harbors übernimmt hier eine wichtige Rolle, weil viele Unternehmen und Kommunen selbst nicht über das nötige Know-how oder die Technik verfügen. Das macht Clean Harbors zu einem gefragten Spezialdienstleister, zumal die Vorgaben in Sachen Umweltschutz stetig verschärft werden.

Dasselbe Prinzip gilt für aufbereitete Öle. Sie werden von Clean Harbors gereinigt und teilweise wieder als Grundstoff an Kunden verkauft. Dadurch entstehen zusätzliche Erlösmöglichkeiten und es wird weniger Neumaterial benötigt. So verbindet Clean Harbors Umweltschutz mit einem profitablen Geschäftsmodell, das auf Effizienz und Nachhaltigkeit ausgerichtet ist.

Der Löwenanteil von Clean Harbors’ Umsatz entfällt auf Umweltdienste, in denen das Unternehmen Abfälle aller Art sammelt, transportiert und verwertet. Dazu gehören etwa das Betreiben von Verbrennungsanlagen, Deponien und Recyclingzentren. Der Dienstleistungsumfang geht aber noch weiter: Clean Harbors bietet auch Vor-Ort-Services wie Industriereinigungen oder Notfalleinsätze an, etwa bei Öl- oder Chemieunfällen.

Einen kleineren, aber sehr spezialisierten Anteil übernimmt das Segment Safety-Kleen. Hier steht vor allem die Aufbereitung von Altöl im Fokus. Nach der Abholung mit speziellen Tankwagen wird das gebrauchte Öl in sogenannten „Re-Refineries“ behandelt. Anschließend verkauft Clean Harbors dieses aufgearbeitete Öl unter der eigenen Marke KLEEN erneut auf dem Markt. So wird das Öl nicht einfach entsorgt, sondern bleibt als Produkt länger im Umlauf. Das Segment erreicht eine Marge von 18,4 %.

Die Umweltdienste machen mit rund 83 % den größten Teil der Umsatzerlöse aus. Darunter fallen klassische Entsorgungsaufgaben für Industrieunternehmen, Behörden oder auch private Auftraggeber. Viele Betriebe haben selbst gar nicht die Genehmigung oder Ausrüstung, um gefährliche Abfälle zu behandeln. Clean Harbors übernimmt hier die Rolle des Spezialisten und kümmert sich um alle Schritte von A bis Z. Dieses Segment erreicht eine Marge von 24,6 %.

Safety-Kleen dagegen steuert etwa 16 % zum Gesamtumsatz bei. Hier stützt sich Clean Harbors auf langjährige Erfahrung im Bereich der Altölverarbeitung. Die verschiedenen Raffineriestandorte können große Mengen Öl aufnehmen und wieder in einen nutzbaren Zustand versetzen. Dieser Teil des Geschäfts hat eine wichtige ökologische Komponente, weil wertvolle Ressourcen geschont werden.

Beide Segmente ergänzen sich gut. Wer Abfälle einsammelt, entdeckt oft auch Potenzial für Wiederverwertung. So hat Clean Harbors auf der einen Seite den Hauptfokus auf die sichere und vorschriftsmäßige Entsorgung, erschließt sich aber durch das Aufbereiten von Rohstoffen wie Altöl gleichzeitig zusätzliche Erlösquellen.

Clean Harbors’ Kunden sind vielfältig

Clean Harbors arbeitet mit einer breiten Palette von Kunden zusammen, größtenteils aus eher zyklischen Branchen. Chemieunternehmen, Produktionsbetriebe und Raffinerien sind besonders stark vertreten. Das zeigt sich deutlich an den Umsatzanteilen: Rund 17 % kommen aus der Chemie, etwa 15 % aus der Produktion und circa 14 % aus Raffinerien. Daneben gibt es viele Kfz-Betriebe, Ölfirmen und sogar staatliche Stellen, die den Service von Clean Harbors in Anspruch nehmen.

Ein großer Block fällt außerdem auf „Sonstige Industrien“ (rund 29 %). Dahinter stecken unterschiedliche Branchen, die sich nicht so einfach einer Kategorie zuordnen lassen. Darunter können zum Beispiel Bauträger, Pharmahersteller oder andere Spezialfirmen sein. Dieses breite Kundenspektrum macht das Unternehmen vielseitig. Trotzdem ist es auch anfälliger für Konjunkturschwankungen, denn viele Auftraggeber sind stark von der Wirtschaftslage abhängig.

Mit einem geschätzten Umsatz von rund 18.000 USD pro Kunde liegt Clean Harbors deutlich über dem Niveau normaler Haushalts-Entsorger. Der Grund: Sie bedienen größtenteils Firmen, die deutlich komplexere und teurere Entsorgungsprozesse benötigen. Für viele Unternehmen ist es wichtig, dass Clean Harbors Abfälle nicht nur zuverlässig abtransportiert, sondern auch sicher aufbereitet oder entsorgt.

Man könnte annehmen, Clean Harbors sei nur in den USA unterwegs. Tatsächlich stammt der Großteil ihres Umsatzes aus den Vereinigten Staaten, nämlich rund 90 %. Doch das Unternehmen ist auch in Kanada aktiv und erwirtschaftet dort ungefähr 10 % seiner Einnahmen.

Vor rund zehn Jahren lag der Anteil Kanadas noch bei über 30 %. Die Verschiebung lässt sich unter anderem dadurch erklären, dass Clean Harbors in den USA stark zugekauft hat und dort stärker gewachsen ist. Gleichzeitig wurden einige kanadische Aktivitäten umstrukturiert oder in andere Bereiche eingegliedert.

Trotz der geringeren Anteile bleibt Kanada aber weiterhin ein wichtiger Markt. Die dortige Präsenz ermöglicht Clean Harbors, auch im Nachbarland seine Spezialisierung auf gefährliche Abfälle auszuspielen. Zugleich profitiert das Unternehmen von der Nähe und ähnlichen Umweltstandards, die den grenzüberschreitenden Service vereinfachen.

Vision 2027 — möglich oder Fantasie?

Clean Harbors hat sich für die kommenden Jahre ehrgeizige Ziele gesetzt. Bis 2027 sollen sowohl das bereinigte EBITDA als auch der Free Cash Flow mehr oder weniger verdoppelt werden. Das Unternehmen will diesen Sprung vor allem über Übernahmen schaffen. Seit der Gründung sind bereits mehr als 70 Firmen übernommen worden und das Management hat klar signalisiert, dass es diesen Weg weitergehen will. Parallel soll ein Teil des Wachstums auch organisch entstehen, etwa durch den Ausbau bestehender Anlagen und die Erschließung weiterer Services im Abfall- und Recyclingbereich.

Allerdings sind viele Analysten skeptisch, ob dieses hohe Tempo realistisch ist. Um EBITDA und Free Cash Flow in nur wenigen Jahren so stark zu steigern, müsste Clean Harbors sowohl kontinuierlich passende Zukaufsziele finden als auch jede Übernahme schnell integrieren. Außerdem fließt dadurch viel Kapital in neue Firmen, weshalb der Free Cash Flow häufig niedriger ausfällt, als es auf den ersten Blick erscheinen mag. Dass der Markt für Umwelt- und Entsorgungsdienstleistungen momentan zwar wächst, aber auch immer stärker reguliert wird, stellt noch eine weitere Herausforderung dar.

Das Management von Clean Harbors scheint sich dieser Hürden bewusst. Dennoch vermitteln sie in ihren Investorengesprächen Zuversicht, die Zielmarken zu erreichen. Ein Argument: Viele kleine bis mittlere Firmen auf dem Gebiet der Sonderabfall-Entsorgung sind noch unabhängig, sodass Übernahmen in diesem fragmentierten Markt relativ leicht umzusetzen seien. Ob das alles so reibungslos klappt, wird man in den nächsten Jahren beobachten müssen. Aus unserer Sicht bleibt es ein Balanceakt, bei dem schnelles Wachstum und stabile Profitabilität unter einen Hut gebracht werden müssen.

Übernahmen machen es möglich

Clean Harbors verfolgt seit vielen Jahren eine sehr aktive Übernahmestrategie. Die sollen eben auch in Zukunft einiges an Wachstum bringen. Seit der Gründung hat das Unternehmen bereits über 70 Firmen gekauft, vor allem aus den Bereichen Sonderabfall-Entsorgung, Industriereinigung und Notfallmanagement. Ein Highlight war 2012 die Übernahme von Safety-Kleen für rund 1,25 Mrd. USD, mit der sich Clean Harbors zusätzliches Know-how in der Altöl-Aufbereitung und eine starke Marke ins Portfolio geholt hat. Später folgten weitere große Deals, wie der Kauf von HPC Industrial im Jahr 2022, der ebenfalls die Marktposition im industriellen Servicegeschäft gestärkt hat.

Für Investoren ist das natürlich spannend. Je mehr Unternehmen Clean Harbors übernimmt, desto breiter wird sein Netzwerk an Spezialanlagen, Service-Teams und Kundenkontakten. Auch wenn viele dieser Zielunternehmen eher klein bis mittelgroß sind, können sich durch den Zusammenschluss oft beträchtliche Synergien ergeben – etwa in der gemeinsamen Logistik oder beim Aufrüsten bestehender Anlagen. Allerdings geht man damit auch Risiken ein: Jede Akquisition muss gut integriert werden, damit sie nicht nur Kosten verursacht, sondern auch tatsächlich das Wachstum ankurbelt.

Die Übernahmestrategie von Clean Harbors ist ein wichtiger Wachstumstreiber, der es dem Unternehmen erlaubt, schnell neue Märkte zu erschließen und bestehende Angebote zu ergänzen. Allerdings braucht es dafür viel Management-Kapazität, um aus jedem Kauf echten Mehrwert zu ziehen. Das Potenzial ist hoch, weil der Markt für Umwelt- und Entsorgungsdienstleistungen noch stark zersplittert ist. Wenn Clean Harbors weiter klug zukauft und integriert, kann das die Führungsrolle im nordamerikanischen Markt weiter ausbauen.

Fazit zu Clean Harbors

Clean Harbors hat ein klar aufgebautes Geschäftsmodell mit zwei starken Standbeinen: den Umweltdiensten und dem Safety-Kleen-Segment. Das Unternehmen konzentriert sich auf die Entsorgung und Aufbereitung gefährlicher Abfälle sowie auf nachhaltige Recyclinglösungen wie das Altölgeschäft. In einem stark regulierten Markt mit hohen Eintrittsbarrieren ist Clean Harbors der führende Anbieter in Nordamerika. Der breite Kundenstamm aus Industrie, Produktion und staatlichen Einrichtungen sowie die wachsenden regulatorischen Anforderungen sorgen für stabile Nachfrage.

Die ambitionierten Wachstumsziele, vor allem die Vision 2027, sind aber eine Herausforderung. Die Strategie, durch Übernahmen zu wachsen, birgt Risiken bei der Integration. Außerdem ist die Aktie hoch bewertet, was wenig Raum für Fehler lässt. Aus unserer Sicht hat Clean Harbors ein starkes Geschäftsmodell und langfristig viel Potenzial. Kurzfristig ist die Aktie jedoch fair bewertet und der Erfolg hängt stark davon ab, ob die Wachstumsstrategie aufgeht. Ein solider Wert für langfristige Anleger, aber nichts für vorsichtige Investoren.

Branche

Der Markt für die Entsorgung gefährlicher Abfälle

Der Markt für die Entsorgung gefährlicher Abfälle in den USA ist relativ überschaubar, legt aber mit rund 5 % pro Jahr ein solides Wachstum hin. Das Marktvolumen soll von rund 15,7 Mrd. USD im Jahr 2023 auf etwa 25 Mrd. USD bis 2032 steigen. Dieses Plus kommt zum großen Teil daher, dass Regierungen immer strengere Umwelt- und Nachhaltigkeitsvorgaben erlassen. Unternehmen müssen darauf reagieren, was zu mehr Aufträgen im Bereich Recycling und Kreislaufwirtschaft führt.

Chancen gibt es vor allem durch neue Technologien. Viele Firmen investieren in bessere Sortierverfahren, modernere Verbrennungsanlagen oder in Chemikalien, die sich sicherer entsorgen lassen. Das macht den Markt attraktiv, denn wer sich hier auf umweltfreundliche Lösungen spezialisiert, kann profitieren. Außerdem entstehen durch die wachsende Regulierung häufig Anreize, Abfälle gleich an der Quelle zu reduzieren. Auch das kurbelt das Geschäft an: Mehr Beratungsbedarf, mehr Know-how-Transfer, mehr Forschung.

Allerdings gibt es auch Risiken. Die Entwicklung und Einführung modernster Entsorgungs- und Recyclingtechnik sind kostspielig und dauern oft länger als geplant. Firmen müssen hohe Investitionen stemmen, während gleichzeitig Haftungs- und Sicherheitsrisiken sehr groß sind. Hinzu kommen komplexe Genehmigungsverfahren, die Projekte verzögern können. Trotzdem dürfte der Markt weiter zulegen, weil die Gesellschaft immer bewusster mit Ressourcen umgeht und sich die Regeln rund um gefährliche Abfälle weiter verschärfen.

Wir haben uns den Markt für gefährliche Abfälle angeschaut, um das Wachstumspotenzial besser einzuschätzen. Dabei geht es aber nicht nur darum, wie groß dieser Markt insgesamt ist. Gerade in den unterschiedlichen Geschäftsbereichen von Clean Harbors gibt es ganz konkrete Wettbewerber, die täglich Druck machen. Auf diese schauen wir jetzt mal etwas genauer.

Im Bereich Environmental Services treffen wir auf Konzerne wie Waste Management und Veolia. Die haben riesige Netzwerke und sind schon lange dabei. Beide decken ein breites Spektrum von Recycling bis hin zu industriellen Entsorgungsdiensten ab. Clean Harbors setzt hier vor allem auf seine spezialisierten Nischen, zum Beispiel bei Gefahrgutentsorgung und akuten Notfällen. Das ist durchaus ein Vorteil, weil viele Konkurrenzunternehmen so schnell gar nicht reagieren können. Trotzdem bleibt der Wettbewerb hart, gerade weil WM und Veolia schon einen großen Teil des Marktes besetzen und stetig weiter wachsen.

Bei Altöl-Recycling und Schmierstoffen sieht es noch mal anders aus. Heritage-Crystal Clean ist hier ein starker Rivale, der sich auf ähnliche Services konzentriert und in Nordamerika immer bekannter wird. Gleichzeitig drängen große Ölfirmen wie Chevron und ExxonMobil in den Recycling-Markt und bringen ihre globale Präsenz mit, was ihnen natürlich einen massiven Vorteil verschafft. Clean Harbors hat es geschafft, sich durch nachhaltige Lösungen auch hier zu positionieren. Gerade der Trend zu umweltfreundlichen Produkten könnte langfristig helfen, weitere Marktanteile zu gewinnen.

Am gefährlichsten könnten für Clean Harbors wohl diejenigen Anbieter werden, die sich nicht nur auf einen Teilbereich spezialisieren, sondern ein komplettes Full-Service-Portfolio anbieten. Denn die sind für Kunden oft einfacher zu beauftragen und können bei Preisverhandlungen flexibler sein. Dennoch hat Clean Harbors ein klares Alleinstellungsmerkmal in der schnellen Notfallreaktion und der Expertise bei hochgefährlichem Abfall. Die große Frage ist, ob dieser Fokus auf Spezialisierung gegen die breiten Angebotspaletten der Branchenriesen auch zukünftig bestehen kann.

Waste Management

Waste Management ist einer der größten Anbieter von Abfallentsorgung und Recyclinglösungen in den USA. Das Unternehmen konzentriert sich auf kommunale Sammlungen, Deponiebetrieb, Recyclingdienstleistungen und Energiegewinnung aus Abfall. Mit zahlreichen Niederlassungen und einer starken Präsenz in Nordamerika übernimmt Waste Management eine führende Rolle in der Aufbereitung und Wiederverwertung von Siedlungsabfällen.

Im Vergleich zu Clean Harbors ist das Geschäftsmodell von Waste Management stärker auf das klassische Abfallmanagement ausgerichtet. Während Clean Harbors durch seine Spezialisierung auf Gefahrgut-Entsorgung, Umweltservices und industrielle Abfälle einen eher spezialisierten Markt bedient, konzentriert sich Waste Management auf das Volumengeschäft mit Haushalten und Kommunen. Die Unterschiede liegen hauptsächlich in der Kundenstruktur und den angebotenen Dienstleistungen.

Betrachtet man die Kennzahlen, sticht besonders das Umsatzwachstum über drei Jahre hervor, das bei Waste Management mit 8,6 % am höchsten im Vergleich ist. Auch bei den Margen und der Unternehmensgröße zeigt sich das Unternehmen solide, wenngleich hier Republic Services in puncto EBIT-Marge noch leicht darüberliegt. Die Bewertung (KGV und EV/EBIT) liegt bei Waste Management eher im mittleren Bereich und spiegelt die stabile Marktposition wider.

Republic Services

Republic Services ist ebenfalls ein führender Anbieter im klassischen Entsorgungssektor. Das Unternehmen bietet eine breite Palette an Leistungen wie die Entsorgung von Haus- und Gewerbeabfällen sowie umfangreiche Recycling- und Kompostiermöglichkeiten. Aufgrund seines landesweiten Netzes an Deponien und Sammelstellen in den USA richtet sich Republic Services an Kommunen, Gewerbebetriebe und Privathaushalte.

Im direkten Vergleich mit Clean Harbors liegt der Fokus von Republic Services weniger auf Industrieservices oder dem Umgang mit gefährlichen Abfällen. Während Clean Harbors in hohem Maße auf Umweltdienstleistungen für die Industrie und gefährliche Stoffe setzt, steht bei Republic Services das Standardgeschäft mit Siedlungs- und Gewerbeabfällen im Vordergrund. Die Wertschöpfungskette ist somit breiter im Privatkundensegment, dafür weniger spezialisiert im Industriebereich.

Ein Blick auf die Kennzahlen zeigt, dass Republic Services bei der EBIT-Marge mit 19,7 % den Spitzenwert im Vergleich aufweist. Das Unternehmen kann also besonders profitabel operieren. Das Umsatzwachstum liegt im soliden Mittelfeld und auch die Bewertung (KGV) ist höher als bei Waste Management.

Waste Connections

Waste Connections fokussiert sich vor allem auf die Abfallentsorgung in ländlichen Gebieten und kleineren Städten in den USA und Kanada. Das Unternehmen ist bekannt dafür, sich in Märkten zu engagieren, die entweder stark fragmentiert sind oder wo große Wettbewerber weniger präsent sind. Dies ermöglicht Waste Connections, mit lokal angepassten Lösungen erfolgreich zu sein und in Nischenmärkten zu wachsen.

Im Unterschied zu Clean Harbors setzt Waste Connections kaum auf gefährliche Abfälle oder tiefergehende Umweltdienstleistungen für die Industrie. Während Clean Harbors stark in Dekontamination, Industrieunfällen und Spezialsäuberungen aktiv ist, liegt bei Waste Connections der Schwerpunkt eher auf kommunaler Entsorgung und Recycling. Das diversifiziert das Geschäftsmodell von Clean Harbors stärker und lässt Waste Connections sich vorrangig auf Standardabfälle konzentrieren.

Bei den Kennzahlen ragt Waste Connections besonders mit einem beeindruckenden durchschnittlichen Umsatzwachstum über zehn Jahre von 14,8 % hervor. Dieses starke langfristige Wachstum wird allerdings von relativ hohen Bewertungskennzahlen begleitet, was sich zum Beispiel im höheren Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) niederschlägt. Die EBIT-Marge ist ebenfalls solide, bleibt jedoch hinter Republic Services zurück.

Clean Harbors Aktie im Vergleich

Clean Harbors punktet vor allem mit einer außergewöhnlichen Spezialisierung auf Gefahrgut- und Industriewaste-Services. Dieser Fokus schlägt sich auch in starken Wachstumsraten nieder, insbesondere beim Umsatzwachstum über fünf Jahre (10,4 %), wo Clean Harbors im Vergleich die Nase vorn hat. Gleichzeitig überzeugt das Unternehmen mit einer vergleichsweise niedrigen Verschuldungsquote (Net Debt/EBITDA von 1,9x) und bietet damit einen gewissen Sicherheitspuffer.

Auch die Bewertung liegt in einem attraktiven Rahmen, wenn man den spezialisierten Charakter des Geschäfts berücksichtigt. Wer einen Branchenplayer sucht, der sich durch eine klare Spezialisierung und gute Wachstumskennzahlen auszeichnet, findet in Clean Harbors eine besonders interessante Investmentmöglichkeit.

Kennzahlen

AktienInsight-Rating

Clean Harbors erreicht im AktienInsight-Rating 5 von 9 Punkten. Es scheitert am Wachstum und der Sicherheit. Das Umsatzwachstum kommt wegen der langen Stagnationsphase lediglich auf 4,4 % pro Jahr. Ähnlich schwach lief es beim Free Cash Flow.

Der starke Rückgang des EBITs von Clean Harbors von 2015 auf 2016 resultierte hauptsächlich aus dem Einbruch der Ölpreise, der sowohl die Nachfrage im Energiesektor als auch die Margen im Re-Refining-Geschäft erheblich belastete. Gleichzeitig zahlte das Unternehmen 2023 enorm hohe Zinsen auf seine Schulden.

Insgesamt also eher durchmischte Kennzahlen, wobei die Profitabilität wiederum attraktiv ist. Wir schauen jetzt nochmal genauer hin.

Umsatzentwicklung

Clean Harbors’ Umsatz ist in den letzten 10 Jahren um 4,4 % pro Jahr gewachsen. Das Umsatzwachstum ist recht gering. Der Umsatz war sogar bis 2016 rückläufig. Die Gründe dafür haben wir weiter oben schon geklärt. Das ab 2016 einsetzende Wachstum wurde dann aber nochmal durch die Pandemie 2020 gebremst.

Ende 2021 wurde dann mit HPC Industrial ein führender Anbieter von industriellen Reinigungsarbeiten übernommen. Eine ziemlich große Übernahme. HPC kam mit einem Jahresumsatz von 744 Mio. USD zu Clean Harbors.

In den kommenden 3 Jahren soll sich das Wachstum auf 6,9 % pro Jahr beschleunigen. Vor allem mehr Übernahmen sollen das möglich machen.

EBIT und Free Cash Flow

Clean Harbors EBIT konnte auf 10 Jahre mit 10,7 % pro Jahr wachsen. Die Entwicklung gleicht der des Umsatzes. Beeindruckend ist vor allem die Margensteigerung. Von zwischenzeitlich 4 % konnte man sich bis 2023 auf fast 12 % steigern.

In der Zukunft soll der operative Gewinn um 11,9 % pro Jahr steigen. Das schließt eine weitere Margensteigerung mit ein. Das kann dadurch gelingen, dass Clean Harbors weitere Synergien mit HPC schafft und sich Skaleneffekte in dem wachsenden Geschäft mit hoher Preissetzungsmacht bemerkbar machen.

Der Free Cash Flow eines Unternehmens gibt an, wie viel freie Mittel es wirklich pro Jahr zur Verfügung hat. Mit diesem Geld können Dividenden gezahlt, Schulden getilgt oder in neue Projekte im Unternehmen investiert werden.

Der Free Cash Flow (FCF) wuchs in den letzten 10 Jahren mit lediglich 3,4 % pro Jahr. Für den FCF ist das aber nicht untypisch. Immer wieder gab es kleinere oder größere Ausschläge. Der starke Anstieg 2021 entstand durch Teilverkäufe des Geschäfts und geringere Investitionsausgaben in Vorbereitung auf die Übernahme von HPC. In den nächsten 3 Jahren soll der FCF mit 21,1 % pro Jahr wachsen.

Clean Harbors konnte die Margen in den letzten Jahren deutlich steigern. Vor allem die EBIT-Marge hat stark zugelegt. Sie hat sich seit 2016 beinahe vervierfacht. Das zeigt, wie das Unternehmen sich mit den Jahren deutlich effizienter aufstellen konnte. Außerdem hat man sich immer mehr auf die margenstarken Segmente fokussiert. Synergien aus Übernahmen, wie der von HPC, kommen ebenfalls hinzu.

Die Bruttomarge von Clean Harbors ist mit 24 % eher niedrig, weil das Geschäft viele variable Kosten mit sich bringt. Dazu gehören Materialkosten, Transport und die Löhne der Mitarbeiter, die direkt in den Projekten arbeiten. Gerade in Bereichen wie der industriellen Reinigung oder der Entsorgung gefährlicher Abfälle entstehen hohe direkte Kosten. Die drücken die Bruttomarge deutlich.

Ausschüttungen

Clean Harbors zahlt keine Dividende. Dafür werden seit Jahren regelmäßig Aktien zurückgekauft. Im Schnitt 1 % pro Jahr. Das letzte Aktienrückkaufprogramm von 2023 ist mittlerweile fast aufgebraucht. Es ist aber davon auszugehen, dass ein weiteres Programm beschlossen wird.

Bilanzanalyse

Schulden. Clean Harbors hat 1,9 Mrd. Dollar Nettoschulden. Auf der anderen Seite steht ein EBITDA von 978 Mio. Dollar. Damit kommt Clean Harbors auf ein Verschuldungs- und EBITDA-Verhältnis von 1,9. Clean Harbors ist somit mittelmäßig hoch verschuldet und kann seine Verschuldung in rund zwei Jahren im Extremfall komplett tilgen.

Zinsen. Gemessen am EBIT liegen die Zinsen bei 20 %. Damit kratzt Clean Harbors an der kritischen Grenze von eben diesen 20 %. Grund hierfür ist ebenfalls die Übernahme von HPC. Dadurch hat sich die Schuldenlast von Clean Harbors von 1,6 Mrd. USD auf 2,6 Mrd. USD erhöht. Die Verschuldung sinkt aber seitdem stetig. Man kann also annehmen, dass auch die Zinszahlungen wieder zurückgehen werden.

Goodwill. Goodwill entsteht bei Übernahmen und ist ein fiktiver Wert für Kundenbeziehungen, Wachstumspotenzial oder auch Netzwerkeffekte.

Der Goodwill von Clean Harbors liegt bei 1,3 Mrd. US-Dollar und ist vor allem durch die HPC-Übernahme angestiegen. Davor betrug er gut 500 Mio. USD. Der Goodwill macht allerdings trotzdem nur 20 % der Bilanz aus, damit ist Clean Harbors immernoch bei einer gesunden Quote und nicht zu Goodwill-lastig.

Kreditrating. Clean Harbors’ Anleihen kommen auf ein Kreditrating von Ba2 von Moody’s und BB+ von Egan-Jones. Das entspricht einem “non-investment grade” beziehungsweise drastisch ausgedrückt einer Schrottanleihe. Das liegt an der vergleichsweise hohen Verschuldung, der Volatilität des Geschäftsmodells und der kapitalintensiven Branche.

Für Investoren ist das vor allem deshalb relevant, weil es die Zinskosten beeinflusst. Mit schlechtem Rating muss man höhere Zinsen zahlen. Das macht aber Clean Harbors nicht automatisch zu einem “Schrottinvestment”. Die Geschäftsentwicklung und die Rendite der Aktie stehen auf einem anderen Papier.

Fazit zur Bilanz: Clean Harbors hat eine durchmischte Bilanz. Die Verschuldung ist noch moderat, die Zinsen dafür sehr hoch. Der Goodwill ist ebenfalls nicht übermäßig hoch, dafür ist das Kreditrating ziemlich schlecht.

Chancen & Risiken

Die Chancen und Risiken eines Unternehmens analysieren wir mit Hilfe eines aufgeteilten SWOT-Modells. Dabei betrachten wir die Chancen und Risiken.

Chancen

Wachstum durch strengere Umweltauflagen. Da Regierungen weltweit verstärkt auf Umweltschutz und Nachhaltigkeit setzen, steigt der Bedarf an professionellen Entsorgungs- und Reinigungsdienstleistungen. Clean Harbors kann von diesen strengeren gesetzlichen Vorschriften profitieren, da Unternehmen gezwungen sind, ihre Abfallströme sachgerecht zu entsorgen und externe Dienstleister zu beauftragen.

Ausbau spezieller Dienstleistungen im Bereich Hazardous Waste. Clean Harbors verfügt über langjährige Expertise in der Behandlung, Lagerung und Entsorgung gefährlicher Abfälle. Die Nachfrage nach solchen Spezialleistungen wächst, insbesondere in Branchen wie Chemie, Pharma oder Öl & Gas. Durch den Ausbau dieser hochprofitablen Services kann Clean Harbors seine Marktposition weiter stärken.

Strategische Übernahmen. Clean Harbors hat in der Vergangenheit bereits erfolgreich Unternehmen akquiriert. Übernahmen ermöglichen einen raschen Marktzugang in neuen Regionen und Segmenten sowie den Erwerb neuer Technologien. Durch weitere gezielte Zukäufe könnte das Unternehmen sein Portfolio erweitern und zusätzliche Synergien sowie Skaleneffekte realisieren.

Steigende Nachfrage nach industriellen Reinigungs- und Wartungsservices. Neben der Entsorgung und Behandlung gefährlicher Stoffe bietet Clean Harbors auch industrielle Reinigungs- und Wartungsarbeiten an. Da in vielen Branchen (z. B. Raffinerien, Petrochemie) regelmäßige Wartungszyklen vorgeschrieben sind, kann Clean Harbors von einer stabilen Auslastung und wiederkehrenden Aufträgen profitieren.

Erschließung neuer Branchen und Regionen. Mit seiner breit gefächerten Servicepalette ist Clean Harbors nicht nur auf den nordamerikanischen Markt beschränkt. Durch die Erschließung neuer Märkte wie Lateinamerika oder Asien-Pazifik könnten zusätzliche Wachstumspotenziale realisiert werden. Gleichzeitig kann das Unternehmen auch in bislang unterrepräsentierten Branchen (z. B. Automotive, Luftfahrt) neue Kunden gewinnen.

Risiken

Umweltunfälle. Clean Harbors ist in den Umgang mit hochgefährlichen Stoffen involviert. Kommt es zu Leckagen, Explosionen oder sonstigen Vorfällen, kann dies zu hohen Reputationsschäden und Haftungsansprüchen führen.
Schadenshöhe: hoch, Eintrittswahrscheinlichkeit: niedrig

Verzögerungen bei Genehmigungen für Entsorgungsanlagen. Der Betrieb und Ausbau von Entsorgungs- und Verbrennungsanlagen erfordern umfangreiche behördliche Genehmigungen. Kommt es hier zu Verzögerungen oder Ablehnungen, kann das zu Projektverzögerungen oder -abbrüchen führen und geplante Kapazitätserweiterungen behindern.
Schadenshöhe: mittel, Eintrittswahrscheinlichkeit: mittel

Abhängigkeit von konjunktureller Entwicklung in Schlüsselmärkten. Clean Harbors ist in hohem Maße von Industriekunden (z. B. Öl & Gas, Chemie) abhängig. Bei schwacher Konjunktur könnten diese Branchen Investitionen und Aufträge reduzieren, was sich unmittelbar auf das Geschäftsergebnis auswirkt.
Schadenshöhe: mittel, Eintrittswahrscheinlichkeit: hoch

Fehlgeschlagene Akquisitionen oder Integrationsprobleme. Der Zukauf weiterer Unternehmen ist ein wesentlicher Wachstumsfaktor für Clean Harbors. Wenn geplante Übernahmen scheitern oder die Integration nicht wie vorgesehen gelingt, können erhoffte Synergien ausbleiben und erhebliche Kosten anfallen.
Schadenshöhe: hoch, Eintrittswahrscheinlichkeit: mittel

Preisdruck durch Konkurrenz. Im Bereich industrielle Services und Entsorgung herrscht starker Wettbewerb. Gerade regionale Mitbewerber können mit aggressiver Preisgestaltung Marktanteile gewinnen, wodurch Clean Harbors seine Margen verteidigen muss.
Schadenshöhe: niedrig, Eintrittswahrscheinlichkeit: hoch

Bewertung

Multiple-Bewertung

Durch den Vergleich aktueller Kennzahlen mit historischen Medianwerten lässt sich eine mögliche Unter- oder Überbewertung ableiten. Allerdings ist eine günstige Bewertung im historischen Vergleich nicht automatisch ein Kaufsignal. Sollten das erwartete Wachstum, der Gewinn oder der Umsatz sinken, wäre eine niedrigere Bewertung gerechtfertigt.

Dies gilt auch umgekehrt: Ein Anstieg beim erwarteten Umsatz oder Gewinn kann eine höhere Bewertung im Vergleich zu historischen Daten rechtfertigen, da dies auf bessere Zukunftsaussichten hindeutet. Daher ist es nicht ratsam, eine Aktie ausschließlich anhand historischer Kennzahlen zu bewerten.

Clean Harbors’ EV/Sales-Bewertung liegt bei 2,0. Dieser Wert liegt 80 % über dem historischen Median von 1,1. Damit wäre Clean Harbors überbewertet. Allerdings hat sich in den letzten 10 Jahren nicht nur das Wachstum erhöht, sondern auch die Marge. Deshalb ist das Kurs-Umsatz-Verhältnis an dieser Stelle nicht besonders aussagekräftig.

Das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) liegt bei 29,3. Hier liegt Clean Harbors etwa 7 % über dem historischen Schnitt von 27,3. Man kann also von einer leichten Überbewertung sprechen. 2026 soll die Bewertung sogar auf ein KGV von rund 23,4 sinken. Damit wäre Clean Harbors tendenziell günstig bewertet.

Insgesamt zeigt sich, dass Clean Harbors im Schnitt fair bewertet ist. Das KUV ist zwar relativ hoch, aber die Transformation des Unternehmens kann dies rechtfertigen. Zur Bestätigung berechnen wir nun noch ein DCF-Modell.

DCF-Modell

Für die Bewertung der Clean Harbors Aktie verwenden wir das DCF-Modell. Dabei berechnen wir den Firmenwert auf Basis der zukünftigen FCFs, die das Unternehmen erwirtschaftet. Hierbei sind die Annahmen über die Zukunft entscheidend.

Das Geschäftsjahr 2024 ist zwar noch nicht berichtet worden, allerdings schon vorbei. Deshalb haben wir die Erwartungen für 2024 schon als “eingetreten” angenommen. Es können letztlich natürlich noch Abweichungen auftreten, die sollten aber minimal sein.

Umsatzwachstum und EBIT

Unsere Annahme ist, dass Clean Harbors bis 2033 mit durchschnittlich rund 5,5 % pro Jahr wächst und dieses Wachstum durch die breite Marktstellung im Umwelt- und Industrieservice-Bereich recht stabil bleibt. Wir liegen damit ein ganzes Stück unter den Erwartungen der Analysten, weil wir glauben, dass die Prognosen des Managements zu aggressiv ausfallen.

Für die EBIT-Marge gehen wir davon aus, dass sich Clean Harbors dank seiner führenden Position in spezialisierten Serviceleistungen und durch operative Skalierungspotenziale weiter verbessert. Wir unterstellen, dass die Marge von anfänglich rund 11 % bis zum Ende des Prognosezeitraums auf etwa 14 % steigt.

Ergebnis

Im DCF-Modell erhalten wir für Clean Harbors einen fairen Kurs von rund 222 USD. Gegenüber dem aktuellen Kurs von 238,44 USD ergibt sich damit eine Überbewertung von etwa 6,8 %.

Clean Harbors erscheint somit leicht überteuert. Die Aktie ist folglich kein offensichtliches Schnäppchen, aber auch kein schlechtes Investment. Denn wir erreichen dennoch eine erwartete Rendite von 9,3 % pro Jahr. Das liegt vor allem an den hohen Eigenkapitalkosten.

8. Fazit

Clean Harbors ist ein führendes Unternehmen für Umwelt- und Industriedienstleistungen in Nordamerika. Besonders bekannt sind sie für die Entsorgung gefährlicher Abfälle und die Wiederaufbereitung von Altöl. Damit bedienen sie eine breite Palette an Branchen, von der Chemieindustrie bis zu Raffinerien. Was Clean Harbors stark macht, ist die Spezialisierung auf wirklich anspruchsvolle Aufgaben wie hochgefährliche Stoffe oder komplexe Reinigungsprojekte. Solche Aufträge erfordern viel Fachwissen und kostenintensive Anlagen. Genau deshalb sind die Eintrittsbarrieren in diesem Markt hoch, und Clean Harbors konnte sich als verlässlicher Partner etablieren.

Die Expansion kommt vor allem durch Zukäufe kleinerer Firmen. Bisher hat das gut geklappt und das Management setzt weiterhin darauf, durch Übernahmen zu wachsen. Zusätzlich profitiert Clean Harbors von immer strengeren Umweltauflagen. Unternehmen müssen Abfälle ordnungsgemäß entsorgen und das führt zu stabiler Nachfrage. Auch das Segment Safety-Kleen, bei dem gebrauchtes Öl gereinigt und wiederverkauft wird, stärkt die Marktposition. So entsteht ein Kreislauf, in dem Clean Harbors nicht nur entsorgt, sondern auch Rohstoffe zurück in den Wirtschaftskreislauf bringt.

Trotzdem gibt es Herausforderungen. Viele Kunden von Clean Harbors sind in eher konjunktursensiblen Bereichen aktiv. Wenn zum Beispiel Ölpreise fallen oder die Produktion in der Industrie schwächelt, kann das auch Clean Harbors treffen. Außerdem benötigt das Unternehmen für den Ausbau seiner Anlagen oft langwierige Genehmigungen, die nicht immer reibungslos ablaufen. Hinzu kommt der teils hohe Schuldenstand, der bei steigenden Zinsen oder kleineren Rückschlägen die Rendite belasten könnte. Diese Aspekte sollte man im Blick behalten.

Bei den Kennzahlen punktet Clean Harbors vor allem mit steigenden Margen. Über die letzten Jahre wurde das Geschäft immer profitabler, unter anderem durch die Übernahmen und bessere Abläufe. Die Bilanz ist aber gemischt. Die Verschuldung ist zwar noch in einem vertretbaren Rahmen, die Zinszahlungen sind allerdings recht hoch. Dafür gibt es keine Dividende, doch seit Jahren werden regelmäßig Aktien zurückgekauft. Das kann den Wert je Aktie dauerhaft anheben, wenn die Geschäfte weiterhin gut laufen.

In Sachen Bewertung steht Clean Harbors momentan solide da. Aus dem DCF-Modell ergibt sich eine erwartete Rendite von etwa 9,3 % pro Jahr. Damit ist die Aktie kein Schnäppchen, aber durchaus interessant. Vor allem das starke Geschäftsmodell im Spezialabfall und die wachsenden Märkte für umweltgerechte Entsorgung sprechen dafür. Wer einen langfristigen Wert sucht, der von schärferen Umweltvorschriften profitieren kann, dürfte hier fündig werden.

Wir halten Clean Harbors für kaufenswert. Der aktuelle Kurs lässt noch genügend Luft nach oben, auch wenn das Unternehmen seinen ehrgeizigen Wachstumszielen erst gerecht werden muss. Für Vorsichtige könnten die Schulden und die manchmal schwankenden Ergebnisse aber ein Thema sein. Wer sich jedoch in den Markt für Umweltdienstleistungen einkaufen will, bekommt mit Clean Harbors einen etablierten Player, der von der immer wichtiger werdenden Kreislaufwirtschaft profitieren dürfte.